市場指南：共和黨大獲全勝，市場反應熱烈 - 丹斯克銀行

共和黨大獲全勝，市場反應熱烈

憑借共和黨在國會的多數優勢，特朗普再次入主白宮。共和黨大獲全勝，市場反應熱烈，美國利率和通脹預期上升，股市全線走高，市場預期將實施更為擴張性的財政政策。在大西洋彼岸，歐洲利率和通脹預期在選舉後走低，本已陷入困境的歐洲經濟將面臨鷹派貿易政策帶來的進一步阻力。選舉勝利進一步凸顯了美國和歐洲經濟在結構性增長、生產力和監管方面的差距越來越大。地緣政治仍是市場關註的焦點，烏克蘭和中東戰爭仍在繼續，市場更加關註即將上任的特朗普政府的影響。

過去一個月，在特朗普贏得大選、共和黨大獲全勝後，美元表現明顯優於大盤，歐元/美元穩穩跌破 1.06 關口。在英國，工黨政府通過推出主要由借款提供資金的擴張性預算，令市場感到恐慌，這導致英國收益率大幅上升，並引發英鎊外匯拋售。歐元/瑞典克朗在過去一個月小幅走高，交易價超過 11.60 大關。由於日本央行的謹慎評論和美國利率的走高，美元/日元繼續走高。

展望：中期看好美元，看空斯堪的納維亞貨幣

鑒於美國預期的促增長和通脹政策，以及我們預計未來一年美國的增長動力將相對強勁，美國大選結果強化了我們對歐元/美元的看跌前景。然而，在短期內，我們認為市場可能對美聯儲定價過於強硬，而且由於美國周期性增長前景面臨下行風險，美元漲勢可能會在年底前停滯。我們仍對挪威克朗持中長期看空態度，並認為最新漲勢的延續將是暫時的。對於瑞典克朗，我們預計短期內會出現回調，但周期性前景將繼續疲軟，美元將走強，瑞典央行將繼續領先於其他央行，這將繼續對瑞典克朗構成中期阻力。

我們預測的風險主要在於經濟衰退比我們預期的更嚴重。比我們預期的更硬著陸需要全球貨幣條件的大幅放松，這可能會導致美元大幅走弱（在最初的擠壓走高之後），周期性敏感貨幣也將比我們的基本預測更弱。隨著美國赤字橫掃，美國通脹再次加速的風險以及未來幾年美元實際利率的風險已經上升。

我們預計未來一年美元將走強

• 美國經濟不再過熱，活動數據已開始緩慢顯示出降溫跡象，盡管經濟仍處於相對強勁的基礎之上。在通脹方面，下行軌跡可能會持續。總體而言，最近的宏觀數據表明，美聯儲可以逐步將貨幣政策正常化，走向更中性的立場。在歐元區，最近的數據顯示增長勢頭減弱和勞動力市場動態放緩的明顯跡象。再加上通脹數據寬松，總體通脹率三年來首次降至 2% 以下，歐洲央行面臨的更快轉向中性政策立場的壓力加大。
• 繼 9 月美聯儲降息 50 個基點後，美聯儲放慢了降息步伐，預計 11 月將降息 25 個基點。自 9 月會議以來，美國數據強勁，導致市場大幅重新定價進一步降息的前景，未來三次 FOMC 會議的降息幅度約為 35 個基點。我們預計美聯儲將在明年 6 月之前的每次會議上降息 25 個基點。同樣，我們預計歐洲央行將在 2025 年夏季之前連續實施 25 個基點的降息。如果我們的預期（美聯儲和歐洲央行的預期均低於共識）正確，那麼僅憑貨幣政策就可能有助於在年底前穩定歐元/美元，但不太可能在長期產生顯著影響。
• 我們維持對歐元/美元的中期看跌觀點，預計該交叉匯率將在 12 個月內逐漸下降至 1.01。鑒於美國預期的促增長和通脹政策，以及我們預計未來一年美國的增長動力將相對強勁，美國大選結果強化了我們的看跌前景。然而，我們認為，短期內，市場可能對美聯儲的定價過於強硬，而且由於美國周期性增長前景面臨下行風險，美元漲勢可能會在年底前停滯。
• 美國經濟的明顯疲軟對我們的預測構成風險，歐元區經濟的明顯改善也對我們的預測構成風險，而脆弱的全球製造業的反彈可能會為其提供支持。
• 在年初強勁開局之後，英國經濟在第三季度環比增長放緩至 0.1%，受製造業和凈貿易波動的拖累。由於潛在國內需求保持穩定，我們預計第四季度經濟增長將反彈。通脹壓力仍然很高，我們預計服務業通脹率在 2024 年剩余時間內將保持在 5% 左右。新工黨政府在 10 月下旬提出的擴張性預算進一步加劇了經濟增長回升和潛在通脹仍然堅挺的局面。勞動力市場繼續逐步放松，職位空缺減少，公共和私營部門的工資通脹下降。
• 英國央行 (BoE) 決定在 11 月將銀行利率下調 25 個基點至 4.75%，符合我們的預期。貨幣政策委員會對其指導方針進行了鷹派調整，大多數貨幣政策委員會成員表示傾向於逐步降息周期。政府上個月提出的擴張性財政措施進一步放大了我們持續逐步寬松周期的基本預測。我們繼續預計英國央行將在 12 月維持利率不變，並在 2 月再次降息 25 個基點。我們認為相對利率在短期內對歐元/英鎊來說是中性的，但在長期內會成為順風，因為我們認為市場低估了 2025 年的寬松程度。
• 歐元/英鎊在 10 月下旬跳漲，此前工黨政府公布了一項主要由借款資助的擴張性預算，但此後完全回落。英鎊仍受到英國央行謹慎鷹派立場和英國經濟增長優於歐元區的支撐。我們預計這些力量將在未來幾個月繼續對交叉匯率施加壓力，而持續緊縮的信貸利差和美元利好環境將進一步加劇這種壓力。從長期來看，其中一些順風似乎將消退，我們預計，英國央行的鴿派立場最終將對英鎊構成壓力。
• 我們預測的近期主要風險集中在英國央行的政策行動上。如果英國央行選擇更前傾的降息周期，這將成為英鎊的阻力。其他風險與全球投資環境、信貸利差以及歐元區與英國之間的相對增長前景的發展密切相關。

瑞典克朗近期可能走強

• 瑞典宏觀經濟最近令人失望，期待已久的周期性反彈尚未實現。疲軟的增長前景顯然已經開始讓瑞典央行感到不安，因為這被認為是他們在 11 月會議上“大手筆”降息 50 個基點的主要原因。盡管最近的宏觀經濟令人失望，但我們仍預計 2025 年瑞典經濟將大幅復蘇，屆時瑞典經濟也將跑贏歐元區。然而，這可能不足以成為瑞典克朗的直接利好，因為全球周期性前景和美國持續跑贏大盤的趨勢往往對瑞典克朗不利。
• 瑞典央行 11 月選擇降息 50 個基點，理由是瑞典宏觀經濟弱於預期。盡管目前的經濟增長前景仍然脆弱，但我們認為 11 月的降息是“一次性”的，預計在接下來的會議上，利率將恢復到 25 個基點的增量，下一次降息將在 12 月進行。我們還期待瑞典央行對瑞典中性利率的最新估計，他們承諾將在 12 月的會議上討論這一估計。這一估計將進一步了解瑞典央行對終端利率的預期水平。2025 年，我們預計還會有三次降息（1 月、3 月和 6 月），使終端利率達到 1.75%。
• 我們仍然對瑞典克朗持戰略性看跌態度。然而，我們認為，最近瑞典克朗的普遍拋售被誇大了。我們的相對利率模型對歐元/瑞典克朗的公允價值為 11.25。因此，該交叉匯率已達到超買水平，從歷史上看，現貨匯率很容易出現大幅回調。此外，瑞典克朗進入了今年最具建設性的時期，多年的季節性表明，到年底，大多數瑞典克朗交叉貨幣對都將大幅下跌。因此，我們維持 1 個月預測不變。不過，瑞典克朗的中期前景仍然充滿挑戰。美國在增長前景和利率方面的出色表現給包括瑞典克朗在內的歐洲貨幣帶來壓力。相對貨幣政策是另一個不利因素，因為瑞典央行領先於其他貨幣。
• 美元持續上漲和/或全球股市大幅拋售是我們近期預測的主要上行風險。

挪威克朗進一步上漲將是暫時的

• 挪威的增長故事仍然是“摸著石頭過河”。在過去兩年裏，大陸經濟幾乎為零增長，盡管通脹率（明年的利率可能也會下降）有所下降，但儲蓄率的穩定似乎仍然限製了大陸 GDP 因消費而大幅反彈的可能性。此外，石油行業新訂單的下降也表明，主要增長引擎之一將在 2025 年失去動力。建築、零售和製造業的前景也依然疲軟，在預算擴張性略高於之前假設的情況下，公共經濟成為關鍵的緩沖因素。通脹繼續走低，我們預計核心通脹率將在 2025 年初接近 2% 同比。
• 挪威央行 (NB) 在 9 月會議上表現出鷹派的意外，反對市場對 2024 年降息的預期。雖然我們認為市場對 2024 年降息的可能性進行定價是公平的，但我們認為 NB 已經透露了其偏好，這表明通脹持續下行意外不太可能足以引發降息。相反，我們需要看到產能利用率指標發生轉變。我們預計挪威央行將在 2025 年 3 月首次降息，並最終認為挪威央行將在 2025 年和 2026 年實施比目前預示的更多的降息。
• 盡管挪威克朗自美國大選以來在歐元表現非常疲軟的情況下上漲，且挪威克朗利率更緊密地跟隨美元利率（利差擴大），但我們仍對挪威克朗的中長期持負面看法，並認為任何進一步的上漲都是暫時的。挪威央行宣布限製外匯儲備規模似乎最有可能推動挪威克朗在短期內走強。我們強調，如果沒有失業率上升和/或匯率走弱，單位勞動力成本飆升和單位利潤下降的結合將無法持續。考慮到挪威的財政狀況，我們認為失業率大幅上升的可能性受到限製，這將在未來幾年給挪威克朗帶來新的下行壓力。
• 風險與全球投資環境、美國貨幣政策、央行可能宣布的外匯幹預以及中東有關。