歐洲央行加快貨幣寬鬆步伐 - 富國銀行

摘要

• 歐洲央行 (ECB) 最初在其貨幣寬鬆週期的早期階段採取了謹慎和漸進的降息方式。然而，鑑於情緒調查惡化、通膨壓力減弱的證據以及歐洲央行行長拉加德最近的溫和評論，我們現在預計歐洲央行在未來幾個月將採取更規律的降息步伐。
• 我們預期歐洲央行將在 2024 年 10 月、2024 年 12 月、2025 年 1 月和 2025 年 3 月的公告中將利率降低 25 個基點。隨著歐洲央行的政策利率接近中立水平，我們看到央行將降息速度縮減至每季一次。我們預計歐洲央行將在 2025 年 6 月和 2025 年 9 月的會議上將利率降低 25 個基點，到明年年底將其政策利率降至 2.00% 的低點。
• 瑞典央行也將加快放鬆貨幣政策，此前，該央行上週將政策利率下調 25 個基點至 3.25%，下調了增長和通膨預測，並在隨附聲明中提供了鴿派政策指導。疲軟的數據和鴿派指導意味著我們現在預計11 月將降息50 個基點，此後每次會議都將定期降息25 個基點，我們預計瑞典央行的政策利率將在2025 年第一季末降至2.00 % 的低點。
• 瑞士國家銀行 (SNB) 上週將政策利率下調 25 個基點至 1.00%，同時也指出通膨壓力顯著減輕，瑞士法郎近期走強。鑑於在歐洲央行（以及聯準會）放鬆貨幣政策的背景下瑞郎仍有進一步上漲的潛力，且瑞士通膨前景低迷，我們目前預計瑞士央行將進一步放鬆貨幣政策，並預測瑞士央行將在12月貨幣政策聲明中將政策利率調降25個基點至0.75%。

歐洲央行將加快降息步伐

在降息週期的早期階段，歐洲央行 (ECB) 對貨幣寬鬆採取了謹慎和漸進的方式。鑑於對薪資成長過快和服務業通膨持續的擔憂，歐洲央行在6 月將其政策利率下調25 個基點，7 月暫停降息，並在9 月再次下調25 個基點，使其存款利率降至3.50 %。然而，鑑於最近的數據顯示經濟成長放緩和通膨走軟，我們認為歐洲央行可能會在未來幾個月採取更規律的降息步伐。我們預計，到明年 3 月為止，歐洲央行將在每次會議上將其政策利率下調 25 個基點，然後恢復到每季降息一次的步伐。這將使歐洲央行的存款利率在 2025 年 9 月之前降至 2.00% 的終端利率。

在經歷了今年上半年經濟成長溫和反彈之後，歐元區擴張似乎在 2024 年下半年失去動力。歐洲央行在最近的聲明中越來越多地表示，經濟成長的風險傾向於下行。歐元區 9 月 PMI 調查的發布強化了這一訊息。製造業 PMI 跌至 45.0，為去年 12 月以來的最低水平，德國製造業仍然特別疲軟。與此同時，服務業 PMI 跌幅遠超預期，至 50.5，為 2 月份以來的最低水平，部分原因是法國服務業 PMI 逆轉了 8 月份奧運會相關的提振作用。綜合製造業和服務業，9 月綜合（或全經濟）PMI 跌至 48.9，這也是自今年 2 月以來首次進入收縮區間。除了令人失望的整體數據外，PMI 報告的細節也令人沮喪。製造業 PMI 顯示新訂單和訂單積壓減弱，而服務業 PMI 顯示新業務成長減弱。

「硬」活動數據雖然有點過時，但同樣疲軟，7 月零售額成長（年減 0.1%）和工業產出（年減 2.2%）均處於負成長區間。最後，就基本成長動力而言，雖然實際家庭可支配收入的成長應該會隨著時間的推移支持消費支出的小幅增長，但淨企業家收入（企業利潤的代表）下降和產能利用率下降表示投資支出有所縮減。在此背景下，我們最近將歐元區GDP 成長預測下調至2024 年的0.7% 和2025 年的1.2%，儘管風險可能仍傾向下行。

除了經濟成長面臨下行風險外，還有更多令人鼓舞的跡象顯示歐元區通膨壓力正在減弱。歐元區 9 月 PMI 調查也顯示，投入成本和產出價格下降。這是在 2024 年第二季報告的薪資成長放緩的背景下發生的，歐洲央行的談判薪資指標較去年同期放緩至 3.6%，員工人均薪資放緩至 4.3%。重要的是，歐元區 9 月的 CPI 也證實了這些價格壓力減輕的訊號。整體通膨率年減至 1.8%，自 2021 年 6 月以來首次低於歐洲央行的通膨目標，核心通膨率也降至 2.7%，服務業通膨率降至 4.0%。

我們認為，成長前景惡化以及通膨壓力減弱將為歐洲央行決策者提供足夠的安慰，使他們在 10 月的貨幣政策聲明中再次下調利率。事實上，歐洲央行行長拉加德最近對歐洲議會發表的一些鴿派言論似乎與此觀點一致。拉加德表示，過去兩個月，通貨緊縮加速，“最新進展增強了我們對通膨將及時回歸目標的信心”，我們“將在 10 月的下一次貨幣政策會議上考慮到這一點”。此外，情緒調查顯示，經濟成長的消息可能會先惡化，然後才會好轉，而隨著時間的推移，我們也預期薪資成長和潛在通膨趨勢將繼續逐步減速。在此背景下，我們預計未來幾個月歐洲央行將穩定降息。我們預計歐洲央行將在 2024 年 10 月、2024 年 12 月、2025 年 1 月和 2025 年 3 月的公告中將利率下調 25 個基點。隨著歐洲央行政策利率接近中立水平，且經濟活動成長可能開始穩定，我們看到央行將降息速度縮減至每季一次。我們預計歐洲央行將在 2025 年 6 月和 2025 年 9 月的會議上將利率下調 25 個基點，到明年年底將其政策利率降至 2.00% 的低點。

瑞典央行也將採取行動

歐洲央行並不是唯一一家我們現在預測寬鬆速度加快的央行；瑞典央行也在名單上。上週，央行將政策利率下調 25 個基點（今年第三次）至 3.25%，並表達了整體鴿派立場，這為我們對瑞典央行更及時放鬆政策的展望提供了支撐。在解釋降息理由時，政策制定者指出，今年通膨壓力有所下降。官員們還指出，他們已將焦點從主要的價格壓力轉移到經濟活動，並表示經濟復甦速度低於先前預期。該聲明還包括更為鴿派的更新前瞻性指引，政策制定者表示「政策利率可以以比瑞典央行先前傳達的速度更快的速度下調」。更具體地說，如果價格和 GDP 成長前景保持不變，11 月和 12 月的會議上也可能實施政策利率下調，最重要的是，他們暗示即將召開的會議上可能會降息 50 個基點。瑞典央行也補充說，明年上半年可能會再降息一到兩次。總體而言，這項聲明與我們今年看到的瑞典央行越來越鴿派的前瞻性指引的總體趨勢一致。

在我們看來，從最近幾個月的數據來看，瑞典央行不斷向鴿派方向靠攏並不奇怪。 CPIF 通膨率持續放緩，8 月年比僅成長 1.2%，低於央行 2% 的目標。以 CPIF 衡量的不包括能源的潛在價格壓力也已大幅減弱，從 2024 年初的 4% 以上年增率放緩至 8 月的 2.2%。瑞典的名義薪資成長——這是許多其他全球央行行長在各自對抗通膨的鬥爭中關注的領域——自今年年初以來也一直在放緩。同時，GDP 成長也一直低迷，瑞典經濟在過去七個季度中有四個季度環比萎縮，失業率在過去一年也呈上升趨勢。瑞典央行上週發布的最新經濟預測也反映了物價壓力和經濟成長的疲軟狀況。央行下調了今年和明年的CPI和CPIF通膨預測，並將2024年的GDP預測從先前的1.1%下調至0.8%。

展望未來，我們認為短期內通膨和經濟成長數據仍將維持低迷趨勢。我們認為，通膨壓力減弱的前景加上經濟成長放緩，證明瑞典央行加快寬鬆步伐是合理的。除了國內經濟數據外，我們認為其他主要央行（特別是歐洲央行和聯準會）的行動將有助於瑞典央行政策制定者放心採取更快的寬鬆政策。聯準會在 9 月以 50 個基點的降息開啟了寬鬆週期，我們現在也預計歐洲央行將在未來幾次會議上加快寬鬆步伐，每次降息 25 個基點。綜合考慮近期價格壓力和經濟成長放緩、瑞典央行通膨預測下調和鴿派前瞻性指引，以及其他主要央行可能加快降息步伐等因素，我們調整了瑞典央行貨幣政策前景，包括寬鬆步伐可能比之前預期的更快。

我們認為，短期內數據和央行訊號的疲軟，導致瑞典央行在 11 月會議上降息 50 個基點。此後，我們預計央行將在 2025 年第一季末的每次會議上降息 25 個基點，以達到 2.00% 的政策利率。由於我們預計將在2024 年底前看到相當激進的寬鬆步伐，並在2025 年初進一步放鬆，這有助於央行接近中性政策利率，並有助於瑞典經濟復甦獲得動力，我們認為一旦政策利率在明年年初達2.00%，瑞典央行就會暫停其寬鬆週期。

瑞士央行可能在 12 月再次降息

瑞士央行(SNB) 是另一家在上週的貨幣政策聲明中表達鴿派觀點的央行。瑞士國家銀行將政策利率調降 25 個基點至 1.00%，符合普遍預期。瑞士央行表示，與上一季相比，瑞士的通膨壓力已顯著下降，其中包括過去三個月瑞士法郎的升值。事實上，即使考慮到最新的降息，央行也大幅下調了中期通膨預測，這反映了瑞郎的走強、油價下跌和宣布的電價下調，以及由於總體通膨率較低而導致的第二輪價格效應減弱。央行更新後的預測在整個預測期內均處於瑞士央行的價格穩定範圍內，預計 2024 年年通膨率為 1.2%，2025 年為 0.6%，2026 年為 0.7%。

考慮到溫和的通膨前景，瑞士央行表示，未來幾季可能需要進一步下調政策利率，以確保中期價格穩定。鑑於我們對歐洲央行進一步加速降息的預期，我們認為瑞士法郎進一步升值的可能性增加——以實際有效匯率衡量，瑞士法郎已經處於歷史高點。因此，鑑於在歐洲央行（和美聯儲）放鬆貨幣政策的背景下瑞郎可能進一步上漲，且瑞士通膨前景低迷，我們目前預計瑞士央行將進一步放鬆貨幣政策，並預測瑞士央行將在12 月貨幣政策聲明中將政策利率下修25 個基點至0.75%。